上半年黄鸡产能淘汰20%以上 来年预计每只盈利3元

公司黄鸡业务最差的时期已经过去，上半年产能大幅度去化，目前H7N9 禽流感影响已经消失，黄羽肉鸡盈利大幅改善，2018 年预计只均盈利回升至3 元左右；生猪业务对于未来猪价不必过于悲观，2018 年猪肉整体供给同比今年不会出现大幅度的波动，我们判断明年猪价将维持14.00 元/千克左右，温氏仍能保持250-300 元左右头均盈利。

禽流感叠加蛋鸡淘汰冲击，2017 年上半年黄羽肉鸡产能淘汰20%以上

自2017 年2 月份以来，在H7N9 禽流感、蛋鸡淘汰冲击和国内多地关闭活禽交易的情况下，黄羽肉鸡全行业亏损严重。上半年黄羽肉鸡平均亏损10元/羽以上，整个行业被迫压缩产能，中小型养殖户被迫退出，大型规模化企业上半年也开始减产自救，据我们粗略估算，产能压缩20%以上。

黄羽鸡产能传导至少需要9 个月，2015 年行情将在2018 年重新演绎目前H7N9 禽流感的影响已经基本消失，鸡蛋价格回升使得养户蛋鸡淘汰意愿大幅减弱，而且祖代、父母代存栏持续下滑，我们认为目前黄羽肉鸡的高价可以维持到2018 年春节前后。然后随着入冬后各地活禽市场季节性关闭以及后续产能恢复，价格将逐步回归到正常水平，我们预计2018 年全年黄羽肉鸡行业只均盈利在2.50 元左右，而温氏作为行业龙头将达到约3 元。

应对标圣农发展给予温氏黄鸡业务400 亿估值

从只均盈利角度考虑，温氏黄羽肉鸡只均盈利是圣农白羽肉鸡的1.5 倍左右，所以温氏黄羽肉鸡的羽均市值也应该是圣农白羽肉鸡的1.5 倍，再考虑到两家公司2018 年的出栏量，在对标圣农发展的情况下初略估算，我们认为温氏股份黄羽肉鸡业务估值约为400 亿元。

2018 年猪价不必过于悲观，温氏头均盈利仍然能保持250-300 元由于环保拆迁、母猪胎龄结构偏老等因素，目前养殖户的补栏积极性偏低；且目前市场上“牛猪”数量同比去年大幅下降，生猪出栏均重恢复到正常水平；随着散养户的退出以及规模化场的进入，近年我国MSY 的水平得到了显著的提升，但展望2018 年我们认为MSY 同比不会显著高于今年；所以我们认为，2018 年猪肉整体供给同比今年不会出现大幅度的波动，生猪均价维持在14.00 元/千克，温氏头均盈利保持在250-300 元左右。

黄鸡盈利大幅向好，生猪未来两年年均增超400 万，维持“买入”评级

我们预计公司2017-2019 年生猪出栏为1884/2300/2750 万头，黄羽鸡出栏8.0（上调）/8.0/8.5 亿羽，由于黄羽肉鸡价格回暖超预期，相应调整2017-2019 年归母公司净利润为60.51/91.03/109.88 亿元，对应EPS1.16/1.74/2.10 元。考虑到公司作为国内生猪养殖“公司+农户”龙头，且未来两年生猪出栏量保持年均约400 万头的增量，应享受一定的估值溢价。所以我们给予公司2018 年18-20 倍PE 的估值水平，对应2018 年目标价31.32-34.80 元，维持“买入”评级。